國債期貨是當(dāng)今全球規(guī)模最大、運(yùn)作最成熟的金融衍生產(chǎn)品，占全球各類金融期貨交易額90%左右。然而在許多投資者看來，與其他所有期貨品種相比，國內(nèi)即將上市的國債期貨實(shí)在是國內(nèi)期貨市場(chǎng)迄今最“復(fù)雜”的交易品種。

　　身具多重特殊概念

　　所有商品期貨合約的標(biāo)的都是實(shí)物，例如大豆油、螺紋鋼、白糖等。股指期貨標(biāo)的滬深300指數(shù)不是實(shí)物，通過轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金交割。惟獨(dú)國債期貨合約標(biāo)的既非實(shí)物又非現(xiàn)金，而是虛擬的“名義標(biāo)準(zhǔn)券”。即包括面值100萬元人民幣、票面利率3%，在交割月第一個(gè)自然日剩余期限4~7年、可用于交割的“一籃子”符合要求的中期國債券種。

　　所有期貨品種完成交易后均以統(tǒng)一價(jià)格進(jìn)行交割，而國債期貨卻由于“名義標(biāo)準(zhǔn)券”對(duì)應(yīng)券種同期多達(dá)34個(gè)左右，其交易最后需采用不同的現(xiàn)貨券種進(jìn)行交割時(shí)，買方支付的金額也因賣方選擇的券種和交割時(shí)間的差異而不完全相同。買方接收每百元國債支付給賣方的實(shí)際金額，即為國債期貨特有的“發(fā)票價(jià)格”。

　　在“一籃子”可交割債券制度下，合約賣方有權(quán)根據(jù)“發(fā)票價(jià)格”的差異，選擇最便宜、對(duì)自己最有利的國債券種交割給買方，該券種即為“最便宜可交割債券”。“最便宜可交割債券”可以通過“久期”與“收益率”的相互關(guān)系來尋找。簡(jiǎn)言之，久期就是債券的持續(xù)期。對(duì)于收益率在3%以下的國債來說，久期值最小的就是最便宜可交割債券;對(duì)于收益率在3%以上的國債來說，久期值最大的就是最便宜可交割債券。而對(duì)于久期相同的國債來說，收益率最高的就是最便宜可交割債券。

　　在套期保值等投資組合交易中，買入國債現(xiàn)貨，同時(shí)賣空對(duì)應(yīng)規(guī)模的期貨，然后把國債現(xiàn)貨用于期貨交割，這樣獲取的理論收益稱為“隱含回購率”。一般來說，隱含回購利率最高的債券也就是最便宜可交割債券。

　　交割與眾不同

　　回顧引發(fā)1995年6月“327”事件，當(dāng)時(shí)導(dǎo)致國債期貨被取消和中國期貨市場(chǎng)10年清理整頓的原因之一就是當(dāng)年用于交割的單一券種發(fā)行數(shù)量過校當(dāng)時(shí)“327”國債期貨所對(duì)應(yīng)的92國債現(xiàn)貨只有246.79億元，相對(duì)于“327”事件當(dāng)天5000多億元的成交量，必然要發(fā)生大范圍違約。而即便是實(shí)行混合交收，考慮到當(dāng)時(shí)實(shí)際流通的國債總量不過1000多億元，仍遠(yuǎn)不能滿足交割需要，這也會(huì)導(dǎo)致逼倉。而本次國債期貨采取了“名義標(biāo)準(zhǔn)券”對(duì)應(yīng)的“一籃子可交割債券”的規(guī)定，能夠有效地防止現(xiàn)貨數(shù)量少于期貨而發(fā)生逼倉的現(xiàn)象，最大可能地規(guī)避了實(shí)物債券到期兌付可能引發(fā)的“到期日效應(yīng)”影響，保證國債期貨交易的平穩(wěn)性和連續(xù)性。

　　按照“一籃子可交割債券”制度，國債期貨同期符合交割條件的券種多達(dá)34個(gè)左右，其中最合適的約有4個(gè)。這就需要合約賣方按照規(guī)定的要求，通過計(jì)算，在符合交割條件的券種中選擇最便宜、最有利的品種;在滾動(dòng)交割制度下，選擇最合適的交割日期交付給買方。

　　與其它期貨品種不同，個(gè)人投資者也可參與國債期貨的實(shí)物交割。國債期貨自交割月第一個(gè)交易日至最后交易日的前一交易日的交割結(jié)算價(jià)，為最后一小時(shí)成交價(jià)格按成交量加權(quán)平均價(jià)。最后交易日交割結(jié)算價(jià)，為最后交易日全部成交量的加權(quán)平均價(jià)。如市場(chǎng)出現(xiàn)異常，交易所有權(quán)對(duì)交割結(jié)算價(jià)進(jìn)行調(diào)整。