債券交易員入門
債券交易員入門
你知道債券交易員入門么。你知道債券交易員入門中有多少不為人知的秘密么。下面由學(xué)習(xí)啦小編為你分享債券交易員入門的相關(guān)內(nèi)容，希望對(duì)大家有所幫助。
債券交易員入門手冊(cè)
首先，債券定價(jià)的核心是收益率，上圖的這個(gè)公式其實(shí)就是一個(gè)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)，將未來(lái)的現(xiàn)金流進(jìn)行貼現(xiàn)，貼現(xiàn)后算出來(lái)的收益率就是到期收益率(YTM)。在實(shí)際的報(bào)價(jià)和交易過(guò)程中，我們可能更多看到的是以收益率的形式進(jìn)行報(bào)價(jià)，而不是通過(guò)債券的買賣價(jià)格來(lái)報(bào)價(jià)的。
債券收益率主要是衡量債券交易的準(zhǔn)繩，不同的債券因?yàn)榘l(fā)行的時(shí)間、期限、票面利率不同，而這些基本屬性的差異可能很難直觀的反應(yīng)債券的價(jià)格。所以通過(guò)價(jià)格的折算公式即到期收益率，可以將不同的債券拉到一個(gè)直觀的水平上。債券無(wú)論在報(bào)價(jià)還是詢價(jià)上，核心都是到期收益率，這也就是我們最直觀看到的，以這個(gè)價(jià)格購(gòu)買后，持有到期以后可以獲得一個(gè)什么樣的穩(wěn)定的收益水平。
到期收益率運(yùn)用案例
同樣為一年期的國(guó)債，發(fā)行主體是一樣的，期限也都是一年，隨著發(fā)行期限有一點(diǎn)點(diǎn)的差異，稍微有一點(diǎn)時(shí)間上的差別，差別不大。WIND上3.9號(hào)的數(shù)據(jù)：國(guó)債1601在2.1357，國(guó)債1605在2.1704，兩支債券差了3.5個(gè)bp左右。以一個(gè)投資者的角度，以投資性的需求來(lái)看，應(yīng)該選擇收益率高的買。如果單純看凈價(jià)或者全價(jià)，都很難直觀的看出這兩個(gè)債券的價(jià)格。所以通過(guò)收益率就可以顯而易見(jiàn)的比較出來(lái)，如果同樣以投資性的需求為目的，為得到更高的收益，應(yīng)該選擇哪個(gè)債券來(lái)進(jìn)行投資。
期限利差與收益率曲線
接下來(lái)，我們來(lái)關(guān)注債券的第一層次的溢價(jià)，也就是所謂的期現(xiàn)價(jià)差。
右圖為收益率曲線，隨著債券到期日的不斷增長(zhǎng)，收益率也是在不斷增長(zhǎng)。為什么在同一發(fā)行人的前提下，隨著時(shí)間的增長(zhǎng)收益率會(huì)增加，為什么會(huì)有期限利差這種情況存在?
期限利差產(chǎn)生有兩個(gè)原因，一個(gè)是隨著時(shí)間的延長(zhǎng)，對(duì)未來(lái)的不確定性是增加的。大家對(duì)市場(chǎng)趨勢(shì)的變化，對(duì)發(fā)行主題償付能力等一系列不確定性的擔(dān)憂，會(huì)導(dǎo)致一個(gè)高額收益的補(bǔ)貼，這就是第一層次的原因。
第二層次的原因是隨著資金占用時(shí)間的延長(zhǎng)，投資機(jī)會(huì)成本也在增加，對(duì)于機(jī)會(huì)成本的補(bǔ)貼也造成的期限利差的產(chǎn)生。所以期限利差是反映不同期限的債券之間的差異，也就是期限越長(zhǎng)，收益率越高。
久期的概念
我們?cè)趥顿Y中，有一個(gè)概念經(jīng)常會(huì)用到，這個(gè)概念和剩余期限有一點(diǎn)類似，這個(gè)概念就是久期.
久期也稱持續(xù)期，是1938年由麥考利提出的。它是以未來(lái)時(shí)間發(fā)生的現(xiàn)金流，按照目前的收益率折現(xiàn)成現(xiàn)值，再用每筆現(xiàn)值乘以現(xiàn)在距離該筆現(xiàn)金流發(fā)生時(shí)間點(diǎn)的時(shí)間年限，然后進(jìn)行求和，以這個(gè)總和除以債券目前的價(jià)格得到的數(shù)值就是久期?？傮w來(lái)說(shuō)，就是債券各期現(xiàn)金流支付時(shí)間的加權(quán)平均值。
其實(shí)從某種程度來(lái)說(shuō)，久期是一個(gè)時(shí)間概念，是以當(dāng)前收益率來(lái)折算償還時(shí)間的一個(gè)時(shí)間概念，現(xiàn)在更多用到概念的是價(jià)格對(duì)敏感度的一個(gè)反應(yīng)，久期是現(xiàn)在債券投資中最頻繁用到的一個(gè)指標(biāo)。以一個(gè)一年期的債券為例，它的久期是1。相對(duì)而言，如果收益率變動(dòng)一個(gè)bp，在價(jià)格上反應(yīng)為一分錢;如果久期為10，收益率同樣變動(dòng)1個(gè)bp，價(jià)格上的反應(yīng)就是一毛錢。所以久期表示的就是價(jià)格對(duì)利率的敏感程度，即同樣下行一個(gè)bp，久期是10的債券得到的利潤(rùn)是久期是1的債券的10倍。
關(guān)于久期有以下幾個(gè)定理：
1、久期和剩余期限成正比，我們大概可以通過(guò)剩余期限來(lái)估算一個(gè)久期值;如果剩余期限是10年的債券，它的久期一般也在10左右，所以大概可以通過(guò)債券的剩余期限來(lái)估算久期。
2、在剩余期限相同的情況下，票息越高，久期越短，償還速度越快
3、在其他條件不變的情況下，到期收益率越低，久期越長(zhǎng)。
久期的運(yùn)用
對(duì)于久期的日常運(yùn)用，主要是用它來(lái)衡量?jī)r(jià)格對(duì)收益率變動(dòng)的敏感程度。修正久期越大的債券，在利率上升的時(shí)候引起的價(jià)格下降的幅度也越大，我們虧得就越多;利率下降時(shí)掙得也越多。十年期的債券相比一年期的債券，利率變動(dòng)1個(gè)bp，價(jià)格波動(dòng)更顯著。
因此我們?cè)诮M合投資中有不同的策略，所以在加息周期或者二級(jí)市場(chǎng)要求收益率上升時(shí)，最好降低債券組合的久期，隨著收益率上升帶來(lái)債券下跌的幅度，也相對(duì)小，造成的虧損也相對(duì)小;在降息周期或者二級(jí)市場(chǎng)要求收益率下行的時(shí)候，可以適當(dāng)?shù)乩L(zhǎng)久期，久期越大時(shí)，隨著收益率的下行，獲得的收益也越高，具體的策略根據(jù)具體的情況去變動(dòng)。
凸性是什么?
久期本身也會(huì)隨著利率的變化而變化，為了彌補(bǔ)這一點(diǎn)，產(chǎn)生了消除這個(gè)影響因素的這個(gè)凸性的指標(biāo)。凸性是債券價(jià)格對(duì)收益率的二階導(dǎo)數(shù)，其實(shí)在實(shí)際投資中，尤其當(dāng)前市場(chǎng)中，應(yīng)用效果并不明顯，因?yàn)樵趯?shí)際操作過(guò)程中，我們根據(jù)凸性策略選擇債券時(shí)可能會(huì)受到債券流動(dòng)性的限制，所以我們不會(huì)單一選擇凸性這個(gè)指標(biāo)，在實(shí)際應(yīng)用中不必太多考慮。
產(chǎn)生流動(dòng)性溢價(jià)的因素
同樣的債券可能會(huì)存在流動(dòng)性的差別，在目前的市場(chǎng)，以下幾個(gè)因素會(huì)導(dǎo)致流動(dòng)性溢價(jià)的產(chǎn)生。
一是對(duì)于發(fā)行主體的認(rèn)可度，對(duì)于信用債而言，在同樣債券評(píng)級(jí)的發(fā)行人，對(duì)于所處行業(yè)的差異，對(duì)于市場(chǎng)環(huán)境的差異，對(duì)不同的發(fā)行主體，所以對(duì)于債券的流動(dòng)性會(huì)有影響;
二是債券發(fā)行量，如果債券發(fā)行量整體相對(duì)較小，市場(chǎng)上少數(shù)的投資者就已經(jīng)把債券的發(fā)行量吃掉了，在這種情況下，債券的流動(dòng)性會(huì)降低很多;
三是債券實(shí)際流通量，這是由于當(dāng)前銀行的會(huì)計(jì)制度造成的。銀行有銀行戶和交易戶，銀行戶的債券有持有到期戶，持有到期的債券注定了是買入持有到期，在這種情況下，債券的實(shí)際發(fā)行量和發(fā)行量會(huì)有一個(gè)大的差異，這時(shí)候會(huì)造成一個(gè)流動(dòng)性影響;
四是債券發(fā)行時(shí)間的遠(yuǎn)近，這和第三點(diǎn)的債券原因類似。由于喜新厭舊是市場(chǎng)偏好，當(dāng)老的債券活躍度下降時(shí)，會(huì)產(chǎn)生一定的流動(dòng)性溢價(jià)，這時(shí)一些機(jī)構(gòu)(所謂的銀行戶和投資戶)就會(huì)選擇溢價(jià)明顯的債券來(lái)投資，進(jìn)一步降低了債券的流動(dòng)性，進(jìn)一步加劇了流動(dòng)性溢價(jià);
五是涉及到浮息債、含權(quán)債等定價(jià)比較困難、定價(jià)邏輯復(fù)雜、大家對(duì)其定價(jià)產(chǎn)生分歧的債券，這又回到了題頭黃老說(shuō)的，一旦問(wèn)題復(fù)雜化，大家的熱情就會(huì)降低。
例子：210&218 換券對(duì)比
市場(chǎng)上關(guān)于流動(dòng)性溢價(jià)有個(gè)比較顯著的特點(diǎn)，新老換券。十年期的國(guó)開債是主力交易品種，是大家公認(rèn)的活躍度比較高的債券，大家越認(rèn)為它活躍，它就越活躍。從一開始的150210，然后是150218，接著發(fā)了160210，活躍度都很高。隨著150218的發(fā)行量不斷增大，218逐漸替代了210，210和218產(chǎn)生了換券，218和210的估值相差了13個(gè)bp左右，產(chǎn)生這個(gè)結(jié)果也是大家喜新厭舊造成的。
隨著時(shí)間增加，218的交易量也越來(lái)越大，進(jìn)一步他們的收益率差異越來(lái)越大，210的收益率和218逐漸拉開了。
新老換券的現(xiàn)象是流動(dòng)性溢價(jià)比較直觀的反映，另一個(gè)很直觀的反映是收益率曲線。例如七年期和十年期的國(guó)開債，它們收益率曲線是倒掛的。同樣去對(duì)賭，對(duì)賭十年的人比對(duì)賭七年的人多，七年期的交易活躍度就很低，所以產(chǎn)生了一定的流動(dòng)性溢價(jià)。
信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)
最后，我們來(lái)看看信用風(fēng)險(xiǎn)的溢價(jià)，也就是對(duì)于發(fā)行主體的差異造成的價(jià)格上的差異。相比利率產(chǎn)品，信用產(chǎn)品的發(fā)行者存在違約的風(fēng)險(xiǎn)和可能，所以此類產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的收益率要高于同期限的利率產(chǎn)品，兩者之間的差別成為信用利差。
信用類債券的基本定價(jià)可以采用基準(zhǔn)利率+信用利差的方式。信用利差與宏觀經(jīng)濟(jì)相關(guān)，在經(jīng)濟(jì)衰退蕭條的情況下，信用利差會(huì)明顯擴(kuò)大，尤其反應(yīng)在低等級(jí)品種，信用利差的振幅會(huì)明顯高于高等級(jí)品種，資質(zhì)差的企業(yè)在經(jīng)濟(jì)衰退過(guò)程中更容易產(chǎn)生違約現(xiàn)象，信用利差就進(jìn)一步擴(kuò)大。
銀行作為投資者，投資信用債時(shí)可能會(huì)涉及到以下幾個(gè)關(guān)注點(diǎn)，一個(gè)是銀行可能會(huì)對(duì)發(fā)行主體的企業(yè)有一個(gè)授擠，授信額度或重新申報(bào)要通過(guò)貸審會(huì)和投委會(huì)來(lái)獲取授信;信用類債券要擠占銀行的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)。
信用分析的基本邏輯
大環(huán)境下，對(duì)一個(gè)企業(yè)的信用分析主要看信用評(píng)級(jí)。信用評(píng)級(jí)主要分為主體評(píng)級(jí)和債項(xiàng)評(píng)級(jí)。在沒(méi)有對(duì)債項(xiàng)進(jìn)行增信的情況下，主題評(píng)級(jí)和債項(xiàng)評(píng)級(jí)是相等的。
主體信用評(píng)級(jí)主要是參照發(fā)債主體所處的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力、公司競(jìng)爭(zhēng)力、公司財(cái)務(wù)賦予一定的權(quán)重。在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力層面，行業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位、行業(yè)未來(lái)發(fā)展前景、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況以及與上下游之間關(guān)系反映了行業(yè)層面的競(jìng)爭(zhēng)力;在公司財(cái)務(wù)層面，主要看盈利能力、償債能力、資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、營(yíng)運(yùn)能力、成長(zhǎng)能力等，在公司財(cái)務(wù)方面，隨著債券發(fā)行期限不同，關(guān)注點(diǎn)可能有偏差，如果是短期險(xiǎn)債券，主要看公司資產(chǎn)負(fù)債的流動(dòng)性能力，以此決定它的償債能力;在公司競(jìng)爭(zhēng)力層面，公司背景、注冊(cè)資本、上市公司，在哪上市是競(jìng)爭(zhēng)力的體現(xiàn)。
發(fā)債主體的主承也是一個(gè)主要的參考因素，整體來(lái)講，四大行的主承會(huì)相對(duì)靠譜，大行在解決公司流動(dòng)性能力上具備核心的實(shí)力，而且大行多數(shù)會(huì)對(duì)公司做一個(gè)整體的評(píng)估，對(duì)于發(fā)債過(guò)程中的評(píng)估會(huì)相對(duì)審慎，所以大行作為主承會(huì)相對(duì)靠譜一些;
需要提到的是，在公司評(píng)級(jí)方面，目前市場(chǎng)上主流的評(píng)級(jí)公司有五家，中誠(chéng)、聯(lián)合、大公、新世紀(jì)、鵬元，大家的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)會(huì)有一些差異。一般來(lái)說(shuō)，中誠(chéng)和聯(lián)合的評(píng)級(jí)會(huì)相對(duì)保守一些，可信度會(huì)更好一些，大公相對(duì)其他四家是居中的水平，鵬遠(yuǎn)和新世紀(jì)比較接近，相對(duì)松一些。
債券投資風(fēng)險(xiǎn)
首先會(huì)受到利率風(fēng)險(xiǎn)，俗稱市場(chǎng)層面的風(fēng)險(xiǎn)。產(chǎn)品估值的上行和下行，會(huì)導(dǎo)致價(jià)格發(fā)生變化，尤其是在產(chǎn)品跟著估值走的情況下，隨著市場(chǎng)估值的變化，會(huì)產(chǎn)生收益率的變化，從而導(dǎo)致估值價(jià)格會(huì)有一定的影響，此為利率風(fēng)險(xiǎn);
流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)中，場(chǎng)外市場(chǎng)交易的頻率不高，所以對(duì)于某些債券會(huì)產(chǎn)生流動(dòng)性溢價(jià)。實(shí)際出售時(shí)，不活躍的券賣出的能力比較差，沒(méi)有辦法及時(shí)變現(xiàn)，在這種情況下，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)很大。對(duì)于一些交易性機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，活躍度很差的券是大家所不喜歡的;
信用風(fēng)險(xiǎn)，即由于固定收益產(chǎn)品的發(fā)行人違約導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)，信用違約事件不斷發(fā)生，這也是投資債券過(guò)程中必須審慎關(guān)注的;
最后，不論我們是在投資還是交易過(guò)程中，投資價(jià)格是根據(jù)投資偏好、負(fù)債成本決定的，有時(shí)市場(chǎng)的估值并不能完全反映債券本身的價(jià)格。在實(shí)際買賣過(guò)程中，估值有一定參照性，但并不是唯一的準(zhǔn)繩(就像前一段時(shí)間，210和218的價(jià)格突然上升了七八個(gè)bp)。在這種情況下，由于中債本身的估值是以曲線模型為主的，個(gè)券剩余期限發(fā)生變化后，個(gè)券落到了七年期、九年期的曲線上，估值產(chǎn)生了比較大的波動(dòng)，和市場(chǎng)產(chǎn)生了偏離。所以在投資過(guò)程中，請(qǐng)參照自己的實(shí)際偏好來(lái)決定債券買賣的價(jià)格。
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