證券市場(chǎng)反轉(zhuǎn)及慣性投資思路論文

　　反向投資策略就是買進(jìn)過(guò)去表現(xiàn)差的股票而賣出過(guò)去表現(xiàn)好的股票來(lái)進(jìn)行套利的投資方法。由于股票市場(chǎng)經(jīng)常是反應(yīng)過(guò)度和反應(yīng)不足的,對(duì)反應(yīng)過(guò)度的修正會(huì)導(dǎo)致過(guò)去的輸家的將來(lái)表現(xiàn)高于市場(chǎng)平均水平,從而產(chǎn)生長(zhǎng)期超常回報(bào)現(xiàn)象。今天學(xué)習(xí)啦小編要與大家分享：證券市場(chǎng)反轉(zhuǎn)及慣性投資思路相關(guān)論文。具體內(nèi)容如下，歡迎參考閱讀!

證券市場(chǎng)反轉(zhuǎn)及慣性投資思路

　　一、文獻(xiàn)綜述

　　近年來(lái)，證券市場(chǎng)中的反轉(zhuǎn)與慣性現(xiàn)象逐漸成為研究熱點(diǎn)。價(jià)格反轉(zhuǎn)是指早期收益率低的股票在之后的表現(xiàn)會(huì)超過(guò)早期收益率高的股票，價(jià)格慣性則指早期收益率較高的股票平均仍會(huì)在接下來(lái)的一段時(shí)期內(nèi)超過(guò)早期收益率較低的股票。

　　從理論研究的角度看，這些能給投資者帶來(lái)超常收益的規(guī)律性現(xiàn)象是對(duì)傳統(tǒng)資本市場(chǎng)理論，特別是“有效市場(chǎng)假說(shuō)”(EMH)的極大挑戰(zhàn);從投資實(shí)踐的角度看，投資者可以根據(jù)股票過(guò)去的價(jià)格預(yù)測(cè)其未來(lái)的變動(dòng)情況，從而獲取超額收益。如果確實(shí)存在這一價(jià)格變化規(guī)律，那么，這就形成了兩種投資策略：反轉(zhuǎn)投資策略(contrarianInvestmentstrategies，簡(jiǎn)稱反轉(zhuǎn)策略)和慣性投資策略(MomentumInvestmentstrategies，簡(jiǎn)稱慣性策略)。

　　(一)國(guó)外反轉(zhuǎn)和慣性策略的研究

　　1.反向投資策略

　　反向投資策略就是買進(jìn)過(guò)去表現(xiàn)差的股票而賣出過(guò)去表現(xiàn)好的股票來(lái)進(jìn)行套利的投資方法。由于股票市場(chǎng)經(jīng)常是反應(yīng)過(guò)度和反應(yīng)不足的,對(duì)反應(yīng)過(guò)度的修正會(huì)導(dǎo)致過(guò)去的輸家的將來(lái)表現(xiàn)高于市場(chǎng)平均水平,從而產(chǎn)生長(zhǎng)期超常回報(bào)現(xiàn)象。行為金融理論認(rèn)為,由于投資者在實(shí)際投資決策中,往往過(guò)分注重上市公司近期表現(xiàn)的結(jié)果,通過(guò)一種質(zhì)樸策略(NaveStrategy)——也就是簡(jiǎn)單外推的方法,根據(jù)公司的近期表現(xiàn)對(duì)其未來(lái)進(jìn)行預(yù)測(cè)。

　　從而導(dǎo)致對(duì)公司近期業(yè)績(jī)情況做出持續(xù)過(guò)度反應(yīng),形成對(duì)績(jī)差公司股價(jià)的過(guò)分低估和對(duì)績(jī)優(yōu)公司股價(jià)的過(guò)分高估現(xiàn)象,為投資者利用反向投資策略提供了套利的機(jī)會(huì)。DeBondtandThale(r1985、1987)首次提出長(zhǎng)期內(nèi)過(guò)度反應(yīng)的證據(jù)，證明市場(chǎng)上存在價(jià)格反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，標(biāo)志著對(duì)股市慣性和反轉(zhuǎn)現(xiàn)象研究的正式開(kāi)始。此后，Jegadeesh(1990)提出了在更短時(shí)間間隔內(nèi)如月和周間隔內(nèi)短期收益反轉(zhuǎn)的證據(jù)。

　　2.慣性交易策略

　　慣性交易策略是指在分析股票過(guò)去相對(duì)短的時(shí)間內(nèi)(通常是一個(gè)月到一年)表現(xiàn)的基礎(chǔ)上,預(yù)先對(duì)股票收益和交易量設(shè)定過(guò)濾規(guī)則(filterrules),當(dāng)股票收益或股票收益與交易量同時(shí)滿足過(guò)濾規(guī)則就買進(jìn)或賣出股票的投資策略。Jegadeesh和Titman(1993)最早發(fā)現(xiàn)的慣性策略，Hong、LimandStein(2000)注意到分析師覆蓋度越低的股票慣性越強(qiáng)。Ahn、ConradandDittma(r2003)引入隨機(jī)折現(xiàn)因子來(lái)評(píng)估慣性策略的收益，他們認(rèn)為以CAPM作為解釋的基準(zhǔn)點(diǎn)可能是不正確的。

　　(二)國(guó)內(nèi)反轉(zhuǎn)和慣性策略的研究

　　王永宏和趙學(xué)軍(2001)以深滬兩市1993年以前上市的全部A股為研究樣本，分別考察了1993年到2000年之間的慣性收益和反轉(zhuǎn)收益，發(fā)現(xiàn)只有反轉(zhuǎn)策略顯著，而慣性策略不顯著。(]P12-15)楊忻、陳展輝(2004)基于1992-2001年的滬深A(yù)股市場(chǎng)的全樣本數(shù)據(jù)，采用Jegadeesh和Titman(2001年)方法,研究中國(guó)股市慣性和反轉(zhuǎn)投資策略，得出短期內(nèi)中國(guó)A股市場(chǎng)總體而言并不存在顯著的慣性現(xiàn)象，過(guò)去的贏家或者輸家在未來(lái)的表現(xiàn)并沒(méi)有顯著差異。王曉國(guó)，王國(guó)順(2005)通過(guò)300種慣性/反轉(zhuǎn)策略,2個(gè)樣本時(shí)段,3種樣本容量.實(shí)證發(fā)現(xiàn)中國(guó)基金市場(chǎng)存在中期(52-78)周慣性現(xiàn)象.不存在(1-78)周反轉(zhuǎn)現(xiàn)象，并且這種現(xiàn)象不是人為的結(jié)果。

　　謝赤、禹湘、周暉(2006)以偏股型證券投資基金為研究對(duì)象，分析得出：在交易策略上，證券投資基金整體采用慣性交易策略，但傾向于買過(guò)去表現(xiàn)好的股票，尤其是收益率高于同期上證綜合指數(shù)收益率的股票;不傾向于賣出過(guò)去表現(xiàn)差的股票，即采用高買高賣的策略。莊悉備(2008)對(duì)開(kāi)放式基金重倉(cāng)股的行為投資策略分析從行為金融的角度揭示短期動(dòng)量現(xiàn)象存在的原因和機(jī)理，實(shí)證結(jié)果表明基金經(jīng)理資產(chǎn)配置不合理會(huì)導(dǎo)致贏家經(jīng)理增倉(cāng)時(shí)采取慣性策略、減倉(cāng)過(guò)程中投資策略不明顯，輸家經(jīng)理減倉(cāng)時(shí)慣性策略表現(xiàn)非常明顯，而增倉(cāng)時(shí)投資策略不明顯。

　　二、反轉(zhuǎn)與慣性投資策略的模型與方法

　　(一)數(shù)據(jù)處理方法

　　考慮到我國(guó)股市波動(dòng)幅度較大，短期內(nèi)股票出現(xiàn)大幅度上漲和下跌的現(xiàn)象較普遍，因此，采用間隔時(shí)間較短的周收益率來(lái)檢驗(yàn)股票價(jià)格的自相關(guān)性。周收益率的計(jì)算通常使用周收盤(pán)價(jià)對(duì)數(shù)的一階差分作為收益率指標(biāo)，以便更好地符合正態(tài)分布的要求。

　　(二)反轉(zhuǎn)與慣性策略算法

　　本文對(duì)慣性策略和反轉(zhuǎn)策略的研究采用比較簡(jiǎn)單的非重疊的抽樣方法，這樣更符合實(shí)際中的運(yùn)用，而且也可以避免重疊抽樣方法中收益率可能出現(xiàn)的自相關(guān)和異方差問(wèn)題。由于我們采用的數(shù)據(jù)周期為172周，可以解決樣本數(shù)據(jù)較少的矛盾。定義S為排序期(即投資組合構(gòu)建期)，H為持有期。下列步驟即為慣性策略和反轉(zhuǎn)策略的基本算法:

　　1.從某一時(shí)點(diǎn)開(kāi)始，以股票(在以前已經(jīng)上市且在和之間有收益率數(shù)據(jù)的樣本)前S段時(shí)間的收益率為基準(zhǔn)進(jìn)行從高到低排序;

　　2.將上述排序好的股票分成十個(gè)等份構(gòu)成等價(jià)值權(quán)重組合，依次為Pl，P2，，P10。第一個(gè)組合P1稱為Winners，最后一個(gè)組合P10稱為L(zhǎng)osers;

　　3.計(jì)算各個(gè)組合在從時(shí)刻到+時(shí)刻的累積對(duì)數(shù)收益，i=1,,10;4.在時(shí)刻+重復(fù)上面的過(guò)程，為時(shí)間滑動(dòng)長(zhǎng)度。

　　(三)反轉(zhuǎn)與慣性策略的數(shù)學(xué)模型[8]

　　設(shè)初始投資時(shí)刻為t。()為[1，]時(shí)期市場(chǎng)上所有股票的集合，設(shè)()中的股票數(shù)目為N=N(t)，在[1，]時(shí)期股票i的收益率為t(1)，∈()。按[1，]時(shí)期收益率的大小將()中的股票從高到低排序，然后等份成10組，分別為1()，2()，10()，稱1()為Winners，10()為L(zhǎng)osers。

　　三、實(shí)證分析與結(jié)果

　　(一)實(shí)證分析

　　1.樣本選擇以及數(shù)據(jù)處理

　　(1)樣本選擇

　　本文的股票交易數(shù)據(jù)取自“巨靈金融終端”數(shù)據(jù)庫(kù)，按照下述標(biāo)準(zhǔn)選取樣本：①樣本選取的時(shí)間包括中國(guó)股市一個(gè)比較完整的牛熊市，以2005年6月6日到2007年10月16日為牛市，以2007年10月17日到2008年11月3日為熊市，其后為另一個(gè)周期循環(huán);②由于本文以機(jī)構(gòu)投資者的投資策略為研究對(duì)象，因此本文的樣本數(shù)據(jù)采用2005年6月至2008年11月在上海證券交易所和深圳證券交易所上市交易的基金重倉(cāng)股股票的周復(fù)權(quán)數(shù)據(jù)，樣本期為172周(除去春節(jié)、“五一”、“十一”等長(zhǎng)假股市休市);③從上述所得樣本中再選擇2005年至2008年中至少兩年以上為基金重倉(cāng)股，且基金持股占該股流通市值比例在15%以上的股票(并去掉新股、ST股)，從而得到31個(gè)股票樣本。

　　(2)數(shù)據(jù)處理

　　①計(jì)算樣本期內(nèi)31個(gè)股票樣本的周收益率，即周收盤(pán)價(jià)對(duì)數(shù)的一階差分，從而每支股票都得到171個(gè)周收益率數(shù)據(jù);②將每支股票的171個(gè)周收益率數(shù)據(jù)按非重疊算法分別計(jì)算出持有期(3、6、9、12、24、36、48周)和排序期(3、6、9、12、24、36、48周)的數(shù)據(jù);③為保證樣本期限的一致性，將31只樣本股中期限短于172周的5只股票的去掉，剩余股票中有11只股票在樣本期內(nèi)的累積超額收益率大于0，將其視為Winners組合;15只股票在樣本期內(nèi)的累積超額收益率小于0，將其視為L(zhǎng)osers組合。

　　(二)實(shí)證結(jié)果

　　短期以排序期和持有期分別取3、6、9、12周為分析對(duì)象，中期以排序期和持有期分別取12、24、36、48周為分析對(duì)象。由實(shí)證結(jié)果我們可以看出：1.在排序期為3，持有期為3時(shí)，Winners有最大的超額收益率，數(shù)值為0.7989%/周;2.在排序期為6，持有期為3時(shí)，Losers有最大的超額收益率，數(shù)值為0.8886%/周，略微比Winners的最大超額收益率大;3.慣性策略最大收益率為0.9633%/周，其中Winners的超額收益率數(shù)值占38.9%，Losers的超額收益率數(shù)值占61.1%;4.反轉(zhuǎn)策略的最大收益率為0.5326%/周，其中Winners的超額收益率數(shù)值占43.4%，Losers的超額收益率數(shù)值占56.6%;5.短期策略中，慣性策略的收益率(Winners-Losers)大部分大于0，表現(xiàn)出一定的慣性行為;6.中期策略中，慣性策略的收益率則表現(xiàn)不明顯，反轉(zhuǎn)策略可以獲得正的收益。

　　四、結(jié)論

　　從上述分析我們知道，中國(guó)證券市場(chǎng)在短期表現(xiàn)出慣性交易，而在中期則表現(xiàn)出反轉(zhuǎn)交易特征，原因主要是以下兩點(diǎn)：

　　1.中國(guó)證券市場(chǎng)還不完善，表現(xiàn)出明顯的非有效市場(chǎng)特征，在本文樣本數(shù)據(jù)選取期間，還沒(méi)有推出股指期貨，不能做空的交易機(jī)制使股市表現(xiàn)出單邊市，或?yàn)閱芜吷蠞q市，或?yàn)閱芜呄碌?，由于基金在資產(chǎn)配置方面很少進(jìn)行大幅度的調(diào)整，最多只是微調(diào)。在這種情況下，當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)大幅上漲或者大幅下跌時(shí)，多數(shù)個(gè)股之間的漲跌幅差異不大，給基金帶來(lái)的超額收益將非常有限。因此，在短期內(nèi)，通過(guò)追持基金重倉(cāng)股可以獲得一定的收益。

　　2.在中期，由于基金利用市場(chǎng)中小投資者普遍的追漲殺跌心理和短期套利行為，使得運(yùn)用慣性策略不能獲得收益，這是因?yàn)椋寒?dāng)市場(chǎng)上存在大量追漲殺跌的投資者時(shí)，理性投資者將利用這種心理，在獲得信息時(shí)盡量抬高股價(jià)，吸引這些投資者購(gòu)買股票，并在他們購(gòu)買該股票時(shí)拋售自己持有的股票，最終導(dǎo)致了股票價(jià)格的過(guò)度反應(yīng)，以達(dá)到獲取超額收益的目的。在中國(guó)證券市場(chǎng)上普遍的情形是基金管理者在組合形成期抬高了股價(jià)，吸引中小投資者跟進(jìn)，在獲取目標(biāo)的超額收益后則將其持有的股票賣出，由于基金在該股票上的持倉(cāng)比例較高，基金的拋售行為將導(dǎo)致該股票在未來(lái)一段時(shí)間的下跌，從而產(chǎn)生反轉(zhuǎn)現(xiàn)象。