探究分級(jí)金融基金套利

　　一、什么是分級(jí)基金

　　分級(jí)基金是指將基金收益與風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行不對(duì)稱分割，分成低風(fēng)險(xiǎn)級(jí)份額與高風(fēng)險(xiǎn)級(jí)份額的基金。其中低風(fēng)險(xiǎn)份額的目標(biāo)投資者是風(fēng)險(xiǎn)收益偏好較低的投資者;而高風(fēng)險(xiǎn)級(jí)份額則定位于那些期望通過(guò)融資增加其投資資本額，進(jìn)而獲得超額收益，具有較高風(fēng)險(xiǎn)收益偏好的投資者。

　　分級(jí)基金以其創(chuàng)新的分級(jí)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，近年來(lái)受到不同投資者的青睞。繼國(guó)投瑞銀瑞福分級(jí)、長(zhǎng)盛同慶分級(jí)、國(guó)投瑞銀瑞和滬深300分級(jí)、國(guó)泰估值優(yōu)勢(shì)分級(jí)之后，國(guó)聯(lián)安中證100雙禧分級(jí)、興業(yè)合潤(rùn)股票分級(jí)、銀華深證100指數(shù)分級(jí)、富國(guó)匯利債券分級(jí)、申萬(wàn)巴黎深證成指分級(jí)、大成景豐債券分級(jí)、天弘添利債券分級(jí)、信誠(chéng)中證500指數(shù)分級(jí)、銀華中證等權(quán)重90指數(shù)分級(jí)、嘉實(shí)多利債券分級(jí)、泰達(dá)宏利聚利債券分級(jí)、建信雙利策略主題分級(jí)、萬(wàn)家添利債券分級(jí)、富國(guó)天盈債券分級(jí)等分級(jí)基金相繼發(fā)行，我國(guó)分級(jí)基金數(shù)量逐步增加，品種也更為豐富，特別是各子基金之間收益及風(fēng)險(xiǎn)差異更為顯著。

　　二、分級(jí)基金的分類

　　根據(jù)基金規(guī)模可變性的不同，我們可以把國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上的分級(jí)基金分為兩大類，第一類是封閉式基金，這類基金在存續(xù)期內(nèi)投資者不能申購(gòu)和贖回，基金份額只能在場(chǎng)內(nèi)交易，我們稱為封閉式分級(jí)基金;另一類既可在場(chǎng)內(nèi)交易，也可以在場(chǎng)內(nèi)外申購(gòu)贖回，基金規(guī)?？稍隹蓽p，我們稱為開(kāi)放式分級(jí)基金。

　　根據(jù)基金投資對(duì)象的不同，我們可以把分級(jí)基金分為股票型分級(jí)基金和債券型分級(jí)基金。股票型分級(jí)基金是將絕大部分資金投資股票的基金，它又可分為主動(dòng)型股票分級(jí)基金和被動(dòng)型股票分級(jí)基金(指數(shù)型分級(jí)基金)，相比較之下，指數(shù)型股票分級(jí)基金在操作上更為透明，投資者可根據(jù)被跟蹤指數(shù)的走勢(shì)來(lái)進(jìn)行套利操作，由于指數(shù)型基金被動(dòng)跟蹤指數(shù)，受人為因素影響較少，投資者進(jìn)行套利的可操作度更高。債券型分級(jí)基金是將絕大部分資金投資債券的基金。

　　三、分級(jí)基金的配對(duì)轉(zhuǎn)換

　　分級(jí)基金之所以能夠產(chǎn)生套利空間是基于以下兩個(gè)方面的原因：其一，分級(jí)基金的低風(fēng)險(xiǎn)份額和高風(fēng)險(xiǎn)份額都在證券市場(chǎng)交易，受不同份額的供求關(guān)系影響，這兩類份額的價(jià)格和凈值可能會(huì)出現(xiàn)很大偏差;其二，就開(kāi)放式分級(jí)基金而言，“配對(duì)轉(zhuǎn)換”是其重要套利機(jī)制，投資者可以在短時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)和場(chǎng)外市場(chǎng)的轉(zhuǎn)換交易，為套利提供了操作的可能性。

　　所謂“配對(duì)轉(zhuǎn)換”是指開(kāi)放式分級(jí)基金的場(chǎng)內(nèi)份額分拆和合并業(yè)務(wù)。場(chǎng)內(nèi)份額的分拆，指場(chǎng)內(nèi)份額持有人將其所持有的基礎(chǔ)基金份額按照兩類份額的比例約定，分拆成低風(fēng)險(xiǎn)份額及高風(fēng)險(xiǎn)份額的行為。場(chǎng)內(nèi)份額的合并，指場(chǎng)內(nèi)份額持有人將其所持有的低風(fēng)險(xiǎn)份額與高風(fēng)險(xiǎn)份額按照約定的比例合并成基礎(chǔ)基金份額的行為。

　　受多種因素的影響，分級(jí)基金低風(fēng)險(xiǎn)份額和高風(fēng)險(xiǎn)份額在證券市場(chǎng)上的價(jià)格會(huì)發(fā)生多種多樣的變化。如果單位分級(jí)基金兩類份額的整體市值(相應(yīng)比例的低風(fēng)險(xiǎn)份額市值與高風(fēng)險(xiǎn)份額市值之和)超出基礎(chǔ)基金份額凈值一定比率，那么投資人在場(chǎng)內(nèi)申購(gòu)基礎(chǔ)基金份額，然后分拆成低風(fēng)險(xiǎn)份額和高風(fēng)險(xiǎn)份額，再按市價(jià)在市場(chǎng)上賣出，就能獲取一定收益。相反，如果基礎(chǔ)基金份額凈值超出單位分級(jí)基金兩類份額的整體市值一定比率，投資人就可在市場(chǎng)上買入相應(yīng)比例的低風(fēng)險(xiǎn)份額和高風(fēng)險(xiǎn)份額，然后合并成分級(jí)基金基礎(chǔ)份額，最后將其贖回，也能獲取一定收益。因此，單位分級(jí)基金兩類份額的整體市值和基礎(chǔ)基金份額凈值的較大差值為投資者提供了套利獲利的機(jī)會(huì)。

　　四、分級(jí)基金的套利案例

　　(一)分拆套利案例

　　銀華分級(jí)基金份額包括銀華深證100、銀華穩(wěn)進(jìn)和銀華銳進(jìn)三類份額，并通過(guò)場(chǎng)外、場(chǎng)內(nèi)兩種方式公開(kāi)申購(gòu)、贖回,場(chǎng)外認(rèn)購(gòu)所得的全部份額將確認(rèn)為銀華深證100,場(chǎng)內(nèi)申購(gòu)所得的全部份額可按1∶1的比率分拆為銀華穩(wěn)進(jìn)和銀華銳進(jìn)。場(chǎng)內(nèi)購(gòu)買的銀華穩(wěn)進(jìn)與銀華銳進(jìn)份額也可按1∶1的比率合并成深證300基礎(chǔ)份額。

　　銀華穩(wěn)進(jìn)是固定收益類的，具有固定收益、年年分紅的特征。其收益為1年期同期銀行定期存款利率(稅后)+3%，剩余凈資產(chǎn)全部計(jì)入銀華銳進(jìn)份額。銀華銳進(jìn)則偏激進(jìn)，有杠桿機(jī)制。

　　2010年7月26日銀華深證100分級(jí)基金基礎(chǔ)份額凈值1.039元。當(dāng)日銀華穩(wěn)進(jìn)收盤價(jià)1.03元，銀華銳進(jìn)收盤價(jià)1.100元，單位分級(jí)基金兩類份額的整體市值為1.065(0.5×1.030+0.5×1.100)，與其基礎(chǔ)份額凈值相比較，存在2.5%的套利空間，扣除1.20%的基金申購(gòu)手續(xù)費(fèi)和0.04%的銀華穩(wěn)進(jìn)和銀華銳進(jìn)份額賣出手續(xù)費(fèi)，投資者4個(gè)工作日可獲取1.25%的低風(fēng)險(xiǎn)套利收益。

　　(二)合并套利案例

　　國(guó)投瑞銀瑞和300分級(jí)基金份額包括瑞和300、瑞和小康與瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)三類份額，并通過(guò)場(chǎng)外、場(chǎng)內(nèi)兩種方式公開(kāi)申購(gòu)、贖回,場(chǎng)外認(rèn)購(gòu)所得的全部份額將確認(rèn)為瑞和300,場(chǎng)內(nèi)申購(gòu)所得的全部份額可按1∶1的比率分拆為瑞和小康與瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)，場(chǎng)內(nèi)購(gòu)買的瑞和小康與瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)份額也可按1∶1的比率合并成瑞和300基礎(chǔ)份額。

　　瑞和小康與瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)份額凈值的計(jì)算遵循以下原則：在任一運(yùn)作周年內(nèi)，如果瑞和300基礎(chǔ)基金份額的凈值小于或等于1.000元，則瑞和小康份額、瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)份額的基金份額凈值相等，且等于瑞和300份額的基金份額凈值;如果瑞和300基礎(chǔ)基金份額的凈值大于1.000元時(shí)，則在每份瑞和小康份額與每份瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)份額各自獲得1.000元凈值的基礎(chǔ)上，對(duì)于10%以內(nèi)的收益部分，由一份瑞和小康份額與一份瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)份額按8∶2的比例分成;對(duì)于10%以上的收益部分，由一份瑞和小康份額與一份瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)份額按2∶8的比例分成。

　　2009年12月9日瑞和300分級(jí)基金基礎(chǔ)份額的凈值為1.055元。當(dāng)日瑞和小康與瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)的收盤價(jià)分別為0.927元和1.093元，單位分級(jí)基金兩類份額的整體市值為1.01(0.5×0.927+0.5×1.093)。瑞和300基礎(chǔ)份額凈值和單位分級(jí)基金兩類份額的整體市值間存在4.46%的套利空間，扣除瑞和小康和瑞和遠(yuǎn)見(jiàn)份額買入0.04%的傭金和0.5%的基金贖回費(fèi)用，投資人在6個(gè)工作日內(nèi)可獲取3.92%的收益。

　　五、分級(jí)基金的套利建議

　　1.因?yàn)榉忾]式分級(jí)基金在封閉期內(nèi)不提供申購(gòu)和贖回服務(wù)，而開(kāi)放式分級(jí)基金存續(xù)期內(nèi)能自由申購(gòu)和贖回，所以只有開(kāi)放式分級(jí)基金品種存在配對(duì)轉(zhuǎn)換的套利機(jī)會(huì)。

　　2.需要注意的是，套利也有風(fēng)險(xiǎn)存在。上述兩個(gè)案例，我們都假設(shè)了份額價(jià)格和基礎(chǔ)基金份額凈值的短期穩(wěn)定性，如果份額價(jià)格和基金凈值短期大幅下跌，則套利操作會(huì)產(chǎn)生損失。在證券市場(chǎng)平穩(wěn)或預(yù)期證券市場(chǎng)上升的情況下套利能給投資者帶來(lái)收益。

　　3.對(duì)于大資金的客戶，其申購(gòu)費(fèi)率和申購(gòu)金額成反比，申購(gòu)金額越大，申購(gòu)費(fèi)率越低，所以大資金客戶可以獲得更大的套利空間和安全邊際。