什么是IPO

　　指股份公司首次向社會公眾公開招股的發(fā)行方式。IPO新股定價過程分為兩部分,首先是通過合理的估值模型估計上市公司的理論價值,其次是通過選擇合適的發(fā)行方式來體現市場的供求,并最終確定價格。

　　首次公開招股是指一家企業(yè)第一次將它的股份向公眾出售。通常,上市公司的股份是根據向相應證券會出具的招股書或登記聲明中約定的條款通過經紀商或做市商進行銷售。一般來說,一旦首次公開上市完成后,這家公司就可以申請到證券交易所或報價系統掛牌交易。

　　另外一種獲得在證券交易所或報價系統掛牌交易的可行方法是在招股書或登記聲明中約定允許私人公司將它們的股份向公眾銷售。這些股份被認為是“自由交易”的,從而使得這家企業(yè)達到在證券交易所或報價系統掛牌交易的要求條件。 大多數證券交易所或報價系統對上市公司在擁有最少自由交易股票數量的股東人數方面有著硬性規(guī)定。

　　就估值模型而言,不同的行業(yè)屬性、成長性、財務特性決定了上市公司適用不同的估值模型。目前較為常用的估值方式可以分為兩大類：收益折現法與類比法。所謂收益折現法,就是通過合理的方式估計出上市公司未來的經營狀況,并選擇恰當的貼現率與貼現模型,計算出上市公司價值。如最常用的股利折現模型(DDM)、現金流貼現(DCF)模型等。貼現模型并不復雜,關鍵在于如何確定公司未來的現金流和折現率,而這正是體現承銷商的專業(yè)價值所在。所謂類比法,就是通過選擇同類上市公司的一些比率,如最常用的市盈率(P/E即股價/每股收益)、市凈率(P/B即股價/每股凈資產),再結合新上市公司的財務指標如每股收益、每股凈資產來確定上市公司價值,一般都采用預測的指標。市盈率法的適用具有許多局限性,例如要求上市公司經營業(yè)績要穩(wěn)定,不能出現虧損等,而市凈率法則沒有這些問題,但同樣也有缺陷,主要是過分依賴公司賬面價值而不是最新的市場價值。因此對于那些流動資產比例高的公司如銀行、保險公司比較適用此方法。在此次建行IPO過程中,按招股說明書中確定的定價區(qū)間1.9～2.4港元計算,發(fā)行后的每股凈資產約為1.09～1.15港元,則市凈率(P/B)為 1.74～2.09倍。除上述指標,還可以通過市值/銷售收入(P/S)、市值/現金流(P/C)等指標來進行估值。

　　通過估值模型,我們可以合理地估計公司的理論價值,但是要最終確定發(fā)行價格,我們還需要選擇合理的發(fā)行方式,以充分發(fā)現市場需求。目前常用的發(fā)行方式包括：累計投標方式、固定價格方式、競價方式。一般競價方式更常見于債券發(fā)行,這里不做贅述。累計投標是目前國際上最常用的新股發(fā)行方式之一,是指發(fā)行人通過詢價機制確定發(fā)行價格,并自主分配股份。所謂“詢價機制”,是指主承銷商先確定新股發(fā)行價格區(qū)間,召開路演推介會,根據需求量和需求價格信息對發(fā)行價格反復修正,并最終確定發(fā)行價格的過程。一般時間為1～2周。例如此次建行最初的詢價區(qū)間為1.42～2.27港元,此后收窄至1.65～2.10港元,最終發(fā)行價將在10月25日前確定。詢價過程只是投資者的意向表示,一般不代表最終的購買承諾。

　　在詢價機制下,新股發(fā)行價格并不事先確定,而在固定價格方式下,主承銷商根據估值結果及對投資者需求的預計,直接確定一個發(fā)行價格。固定價格方式相對較為簡單,但效率較低。過去我國一直采用固定價格發(fā)行方式,2004年12月7日證監(jiān)會推出了新股詢價機制,邁出了市場化的關鍵一步。

　　香港證監(jiān)會和香港聯交所于1994年11月發(fā)表了《關于招股機制的聯合政策聲明》,自此,香港的大型新股發(fā)行基本上采用累計投標和公開瞎夯旌系惱泄煞絞健?

　　發(fā)行方式確定以后,進入了正式發(fā)行階段,此時如果有效認購數量超過了擬發(fā)行數量,即為超額認購,超額認購倍數越高,說明投資者的需求越為強烈。在超額認購的情況下,主承銷商可能會擁有分配股份的權利,即配售權,也可能沒有,依照交易所規(guī)則而定。通過行使配售權,發(fā)行人可以達到理想的股東結構。在我國,目前主承銷商不具備配售股份的權利,必須按照認購比例配售。據報道,此次建行在香港交易所發(fā)行H股,截至公開招股截止日(10月19日),共吸引了760億美元的認購資金,超過擬發(fā)售數量近9倍,而向香港公眾公開發(fā)行部分更是獲得了近40倍的超額認購倍率,其中國際發(fā)售部分將由聯席賬簿管理人根據多種因素決定分配,香港公開發(fā)售部分原則上嚴格按比例分配,但分配基準可能會因為申請人的股份數目不同而分組決定,但也不排除可能會進行抽簽。

　　當出現超額認購時,主承銷商還可以使用“超額配售選擇權”(又稱“綠鞋”)增加發(fā)行數量。“超額配售選擇權”是指發(fā)行人賦予主承銷商的一項選擇權,獲此授權的主承銷商可以在股票上市后的一定期限內按同一發(fā)行價格超額發(fā)售一定比例的股份,在此期間內,如果市價低于發(fā)行價,主承銷商直接從市場購入這部分股票分配給提出申購的投資者,如果市價高于發(fā)行價,則直接由發(fā)行人增發(fā)。這樣可以在股票上市后一定期間內保持股價的相對穩(wěn)定,同時有利于承銷商抵御發(fā)行風險。如此次建行招股說明書就規(guī)定了可由中金公司及摩根士丹利添惠代表國際發(fā)售承銷商于股票在香港聯交所開始交易起30日內行使超額配售選擇權,以要求建行分配及發(fā)行最多合計3,972,890,000股額外股份,占全球初步發(fā)售股份的15%。

　　值得一提的是,此次建行全球發(fā)售結束后,發(fā)起人匯金公司、淡馬錫、寶鋼股份等股東有權將股份全部轉為H股(有鎖定期),實現了真正意義上的全流通。從目前建行的定價來看,可能是考慮了全流通的因素,因此定價偏低。