中國創(chuàng)業(yè)板市場的發(fā)展現(xiàn)狀(3)
1.2我國創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展及現(xiàn)狀
1998年3月，民建中央向九屆政協(xié)會議提出《關于借鑒國外經(jīng)驗，盡快發(fā)展我國風險投資事業(yè)的提案》。2000年5月16日，國務院討論并同意設立創(chuàng)業(yè)板市場。2000年9月18日，深圳證券交易所設立創(chuàng)業(yè)板市場發(fā)展戰(zhàn)略委員會、國際專家委員會兩個專門委員會和發(fā)行上市部等八個職能部門，標志著創(chuàng)業(yè)板市場的組織體系基本建立。但2000年下半年，以納斯達克為代表，以高科技企業(yè)為主要投資對象的全球各股票市場開始單邊下跌，科技網(wǎng)絡股泡沫破滅，國際市場哀鴻遍野，中國創(chuàng)業(yè)板市場的準備工作不得不擱置起來。
2007年8月，國務院批復以創(chuàng)業(yè)板市場為重點的多層次資本市場體系建設方案。塵封近7年的創(chuàng)業(yè)板市場建設又浮出水面，一系列的準備工作也隨即展開。2009年10月23日舉行了創(chuàng)業(yè)板開板儀式，標志著醞釀10年之久的我國創(chuàng)業(yè)板市場正式啟動。截至今日(2012年1月29日)，兩年的發(fā)展讓我國創(chuàng)業(yè)板市場初具規(guī)模。已上市交易的公司達285家，總發(fā)行股本40,361,240,492股，總流通股本14,543,278,652股，上市公司市價總值約6632.4億。創(chuàng)業(yè)板的開通為我國發(fā)展前景良好的中小企業(yè)提供了公開的直接融資渠道，也為風投資本開辟了暢通的退出渠道，加速了我國產(chǎn)業(yè)結構的轉型。
2.我國創(chuàng)業(yè)板存在的風險
2.1公司層面經(jīng)營風險分析
創(chuàng)業(yè)板公司普遍規(guī)模小、創(chuàng)立或經(jīng)營時間不長，經(jīng)營業(yè)務單一，抗風險能力差，經(jīng)營管理者往往缺乏經(jīng)營管理經(jīng)驗。因此，受政策和市場變化的影響較大，經(jīng)營不穩(wěn)定，很可能導致投資回報不高，甚至經(jīng)營失敗。有研究表明，中小科技企業(yè)投資失敗率高達70%。即使是世界上最成功的創(chuàng)業(yè)板市場NASDAQ市場，在其規(guī)模不斷擴大的同時，也累計有近 2000家企業(yè)因經(jīng)營不善而不再符合市場要求 ,被剝奪上市掛牌資格。如 SHC公司 , 1998年虧損額高達 715億美元 (數(shù)據(jù)引自上海證券報《創(chuàng)業(yè)板市場要防范哪些風險 》)。
2.1.1技術風險
技術風險是由于技術開發(fā)失敗的可能性、生產(chǎn)工藝開發(fā)失敗的可能性以及技術效果的不確定性而帶來的風險。
技術往往是一家成長型、高科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期的核心動力，尤其是對一家高科技型中小企業(yè)而言，技術研發(fā)是否成功并持續(xù)跟進，往往直接決定了這些中小企業(yè)能否繼續(xù)發(fā)展甚至生存。加上這些中小企業(yè)前期獲得的資金有限，往往只能集中力量將資金投入一兩個研發(fā)項目，一旦研發(fā)失敗或技術停滯便可能全盤皆輸，相對于研發(fā)隊伍龐大、研發(fā)資金雄厚且項目眾多的成熟大型企業(yè)而言，成長型、高科技型中小企業(yè)所面臨的技術風險則更為巨大和顯著。
2.1.2市場風險
與傳統(tǒng)企業(yè)相比，創(chuàng)業(yè)板上市公司面臨的市場風險主要體現(xiàn)在以下幾個方面：企業(yè)產(chǎn)品市場接收程度的不確定性;銷售渠道的不確定性;產(chǎn)品價格的不確定性。創(chuàng)業(yè)板上市公司主要為新技術或新服務概念的公司，雖然長期來看其產(chǎn)品或服務在市場上有很好的預期，但是要消費者接受新事物或新的服務內容及方式需要一個過程。這個過程可能具有不確定性，主要表現(xiàn)在①新產(chǎn)品的出現(xiàn)是一個持續(xù)不斷地過程，舊有產(chǎn)品在一定程度上對新產(chǎn)品和新服務具有替代性，消費者從經(jīng)濟的角度上考慮，不會廢掉原有產(chǎn)品和服務另外花錢購買新產(chǎn)品②消費者和生產(chǎn)廠家信息不對稱，對新技術存在認知障礙，不足以判斷新產(chǎn)品的所有效用。③新產(chǎn)品的更新?lián)Q代周期短于傳統(tǒng)產(chǎn)品，消費者擔心更新產(chǎn)品的推出會使現(xiàn)有產(chǎn)品貶值，推遲產(chǎn)品購買時間，④消費者出于對新產(chǎn)品的副作用和缺陷的預防心理會表現(xiàn)出觀望的態(tài)度。
2.1.3人才風險
創(chuàng)業(yè)板市場上市公司在創(chuàng)新技術、研發(fā)產(chǎn)品方面，都需要一些有實力、懂技術、高創(chuàng)新能力的人員，所以創(chuàng)新技術和研發(fā)產(chǎn)品的成敗關鍵主要在人才。能否找到人才是一個關鍵，能否留住人才又是另一關鍵。但中小企業(yè)在吸引、留住人才方面，由于企業(yè)本身資金有限，規(guī)模不大，無法提供非常有誘惑力的薪酬和福利或者工作環(huán)境給頂尖的研發(fā)技術人才，即便能招攬到一些較有潛質的研發(fā)人員，也往往會遭遇到“為他人作嫁衣裳”的尷尬局面，無法長期留住核心研發(fā)技術人員。而一旦核心技術人員流失，不僅影響創(chuàng)新技術和研發(fā)產(chǎn)品的成功，若連同核心技術流失或外泄，對創(chuàng)新技術和研發(fā)產(chǎn)品的影響更大，甚至影響企業(yè)的生死存亡。
2.2創(chuàng)業(yè)板市場投資者面臨的風險分析
2.2.1股價大幅波動的風險
我國主板市場一直都存在莊家操縱、內幕交易、暴漲暴跌等投機現(xiàn)象。創(chuàng)業(yè)板上市公司的股本規(guī)模較小，炒作題材更加豐富.其股票價格一般比主板公司股票要高，其炒作的可能性更大，股價的波動也會比較劇烈。創(chuàng)業(yè)板上市的企業(yè)在擁有高增長潛力的同時，也隱藏著規(guī)模小、基礎弱、發(fā)展不確定、缺少業(yè)績支撐等風險，這些因素將導致投資者對上市公司格外敏感，對上市公司的評價比主板市場更為苛刻，并直接在股價的波動上反映出來，過度投機導致的股價暴漲暴跌的風險比主板市場還高。
2.2.2市場流動性不足的風險
市場流動性是指市場為投資者在最短的時間內提供交易對手并撮合雙方成交的能力，股票市場流動性越好，對投資者的吸引越大;相反，如果股票市場失去了流動性 ,投資者可能會不計代價地甩賣股票換回流動性最強的現(xiàn)金。從實踐來看，流動性不足在海外創(chuàng)業(yè)板市場運行中帶有一定的普遍性。如80年代歐洲小盤股市場、香港創(chuàng)業(yè)板市場的市場流動性都不盡如人意。嚴重的如美國證券交易所于1992年設立的新興公司市場，最終在運行3年之后就被迫關閉。我國創(chuàng)業(yè)板市場開板交易前半年，在我國盛行“打新”的傳統(tǒng)風氣的影響下，暫時保持著比較活躍的交易勢頭，日均9.81%的換手率(2009年11月6日至2010年5月7日)。從長久來看，創(chuàng)業(yè)板上市公司雖然有高成長性的特點，但其不確定性大，這體現(xiàn)在股票價格上，就是股票的價格過度變動。因此，有這種風險承受能力的投資者相對主板市場的投資者會少很多，這就極有可能導致流動性不足，進而使這部分投資者又因為回避流動性風險而遠離該市場，最終形成惡性循環(huán)。
2.3監(jiān)管層面的風險
2.3.1上市公司信息披露風險
信息披露風險是指信息披露主體在披露相關信息時未能滿足真實性、完整性和及時性給使用人決策帶來影響的可能性。信息披露是讓投資者獲取公司經(jīng)營狀況和戰(zhàn)略規(guī)劃的最主要的方式。我國法律規(guī)定，上市公司必須進行強制性信息披露。創(chuàng)業(yè)板上市公司是高風險也是高新技術行業(yè)，專業(yè)性很強。監(jiān)管層無法對其進行全面深入的了解，常規(guī)的信息披露無法提供監(jiān)管所需要的全部信息。對于創(chuàng)業(yè)板上市公司來講，一方面其規(guī)模比較小，組織架構簡單，控股股東或實際控制人往往又是上市公司的決策和經(jīng)營者，信息不對稱情況更加突出，上市公司很可能進行選擇性或虛假信息披露，如選擇利好消息發(fā)布配合大股東減持或發(fā)布虛假財務報告。另一方面其主要為新興行業(yè)，公眾對其了解的渠道有限，以致公眾對公司的信息披露依賴性很強，這種依賴性無形中放大了風險。
2.3.2股東惡意拉抬套現(xiàn)風險
根據(jù)風險和收益配比原則，投資創(chuàng)業(yè)板企業(yè)風險很高，其估值也很高。對于創(chuàng)業(yè)板上市公司的大股東而言，財富增值效應也更為明顯、更為直接。比如，2009年10月30日首次交易的28家創(chuàng)業(yè)板上市公司平均發(fā)行市盈率達55倍，收盤平均漲幅106%，平均市盈率已高達111.03倍。高估值難免帶來變現(xiàn)的沖動。雖然相關法規(guī)對相關股東所持股份的轉讓、出售做了嚴格規(guī)定，但在巨大的套現(xiàn)利益驅使下，控股股東或實際控制人進行財務包裝或造假的動機更強。由于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)高成長性和高失敗性的雙重特征，很可能有企業(yè)在上市初期編織“高成長性神話”，逐步拉臺股價，待大股東限售期滿后高位套現(xiàn)出逃。值得關注的一點是，有報道指出，有部分創(chuàng)業(yè)板公司限售股股東趁股價高位的時候，通過虛假股權質押方式五折甚至三折甩賣股票，變現(xiàn)意愿十分強烈。
3.防范對策
3.1加強技術可行性評估，建立技術組織戰(zhàn)略聯(lián)盟
創(chuàng)業(yè)板上市公司在技術立項或投產(chǎn)前應加強技術方案的評估論證，減少技術選擇和技術開發(fā)的盲目性，嚴格按照企業(yè)的實力和市場的需求來選擇合適的技術方案。
創(chuàng)業(yè)板上市公司在技術研發(fā)和投產(chǎn)過程中應加強和其他組織的合作。 比如“產(chǎn)學研”合作, 構建企業(yè)與大專院校、科研院所合作的技術聯(lián)盟, 達到資源共享、優(yōu)勢互補,減少和分散技術風險; 或者是采取企業(yè)與企業(yè)之間的橫向聯(lián)合, 通過合作研究、合資研究、技術入股、合作生產(chǎn)等方式，增加承擔風險的主體個數(shù)，分散風險。
3.2加強營銷宣傳和市場預測
對于市場對新產(chǎn)品接收的不確定性，企業(yè)要加強營銷和宣傳力度，特別是對其創(chuàng)新優(yōu)勢進行宣傳，使消費者充分認識新產(chǎn)品并覺得新產(chǎn)品是舊有產(chǎn)品無法替代的，必要時可采取免費進行操作培訓、免費試用、免費更換升級產(chǎn)品等營銷手段。創(chuàng)業(yè)板上市公司的市場預測工作雖然難度大但卻必不可少。只有通過預測才能把握市場需求的未來變化趨勢，從而提早采取措施，滿足市場。高新技術產(chǎn)品需求的變化呈激變式，涉及因素較多，很多情況下要靠預測人員的直覺判斷，這就要求預測人員廣泛地、經(jīng)常地搜集企業(yè)內、外相關信息、行業(yè)專家的觀點，積極和顧客溝通，傾聽顧客的意見。同時，要求預測人員有較強的直覺判斷力，善于對各種信息進行搜集、整理、歸納分析，并進行全面、深入的思考，最后作出準確判斷。
3.3建立完善激勵機制以吸引人才
創(chuàng)業(yè)板上市公司可以從激勵政策上著手吸引人才，激勵的方式分為物質激勵和精神激勵。企業(yè)可以根據(jù)員工的稀缺程度、所掌握技術的重要程度以及對企業(yè)的重要程度給予有競爭力的報酬。按照需要，報酬可以采取績效考核獎金、項目分層、股權激勵。除了物資激勵外，還應輔以精神激勵，比如設置有挑戰(zhàn)性的職位、良好的發(fā)展空間、定期評優(yōu)等。
3.4引入做市商制度
所謂做市商制度，是指在一定監(jiān)管體系下，券商持有某些股票或債券的存貨，并以此承諾維持這些股票和債券的雙向買賣。交易做市商(market maker)是指在證券市場上，由具備一定實力和信譽的證券經(jīng)營法人作為特許交易商，不斷向公眾投資者報出某些特定證券的買賣價格，雙向報價并在該價位上接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進行證券交易。做市商制度可使經(jīng)紀人公平、對稱地擁有公開信息，以修正報價，實現(xiàn)市場化進程，這種對價格發(fā)現(xiàn)和決定起主導作用的做市商報價驅動機制是當今創(chuàng)業(yè)板市場最為成功的交易機制。以日本的JASDAQ為例,該市場1991年成立后就一直采用與東京證券交易所相同的委托指令驅動交易制度。從1998年12月開始, JASDAQ 開始嘗試引入做市商制度,選出部分股票以報價驅動方式進行交易。JASDAQ分析引入做市商制度后的成效發(fā)現(xiàn):同一只股票在實施做市商制度后其流動性有了明顯的提高,實行做市商制度前后有些股票的交易量甚至提高了20倍。隨后, JASDAQ把實行做市商交易的股票范圍逐步擴大。伴隨做市商制度的引進,日本證券業(yè)協(xié)會對JASDAQ系統(tǒng)作了更新,在原系統(tǒng)附加做市商交易系統(tǒng)(The JASDAQ MarketMaker System) ,在很大程度上提高了市場的交易容量和流通速度。除日本以外，做市商制度在美國和韓國的創(chuàng)業(yè)板市場也得到了成功的運用。美國NASDAQ 最為成功之處便是市場初期引入做市商制度。這一制度的出臺成功的解決了市場的流動性問題，并成為其他創(chuàng)業(yè)板市場效仿的典范。
3.5對投資者的教育和警示
為了讓投資者了解創(chuàng)業(yè)板市場，特別是對創(chuàng)業(yè)板市場的投資風險有所認識，創(chuàng)業(yè)板市場的監(jiān)管機構和證券交易所通過各種途徑幫助投資者，專門設置投資者教育專欄，內容應包含法律法規(guī)的學習，投資風險的宣傳，列舉國際國內創(chuàng)業(yè)板上市公司失敗案例，讓投資者從中吸取教訓。同時也要求證券經(jīng)紀商幫助投資者，掌握創(chuàng)業(yè)板市場的投資知識，并提示投資者創(chuàng)業(yè)板市場的高風險特性。
3.6完善信息披露制度，加大監(jiān)控力度
完善的信息披露制度及過硬的監(jiān)管能夠在一定程度上能促使上市公司和相關機構及時、真實、完整地披露信息。目前我國已經(jīng)形成了以《證券法》為主體，相關的行政法規(guī)、部門規(guī)章等規(guī)范性文件為補充的全方位多層次的上市公司信息披露制度體系框架。然而針對創(chuàng)業(yè)板市場上市公司的特點以及可能存在的風險，還應該進一步完善現(xiàn)有的信息披露制度并加大監(jiān)管力度。從信息披露制度本身來看，可以從兩個方面來完善。其一，是在披露信息內容的設置上進一步滿足創(chuàng)業(yè)板投資者的要求，根據(jù)創(chuàng)業(yè)板上市公司的特點設置其披露內容。比如對高成長概念企業(yè)應每年更新其成長預測，比較當年業(yè)績增長與前期預測的差異，披露當前出現(xiàn)的影響其高速成長的問題及擬采取的措施。其二，是完善相關法律責任，我國的《證券法》和《公司法》中對違反信息披露真實性和準確性的行為規(guī)定了民事賠償責任，而未將違反信息披露及時性標準的行為納入民事賠償責任條款中，另外，對于披露行為如何認定、如何追究責任人的民事責任、責任人之間責任如何劃分等問題幾乎沒有涉及，或規(guī)定十分含糊。清晰地責任劃分能促使信息披露主體按要求及時、真實、完整的披露信息。
參考文獻：
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[2]中國證券監(jiān)督管理委員會http://www.省略
[3]房漢廷.中國創(chuàng)業(yè)板市場承載任務的詮釋[J].中國風險投資,2006年2月.
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